德弘资本接盘阿里巴巴高鑫零售股权背后的资本运作逻辑解析

作为私募股权投资机构，德弘资本为何接手各大电商清仓的线下超市控股权？背后隐藏着怎样的资本运作逻辑？对此，证券时报记者采访了多位业内人士，解读这起百亿港元交易的并购逻辑。

高安全边际为并购提供进入机会

今年年初，德宏资本从阿里巴巴手中接手高鑫零售控股权，在二级市场和一级市场引起轩然大波。据阿里巴巴公告称，旗下子公司及新零售与德宏资本达成重磅交易，以最高约131.38亿港元出售其持有的高鑫零售全部股份，占高鑫零售已发行股份的78.7%。

控股高鑫零售的德宏资本是一家国际私募股权投资机构。其董事长刘海峰被业界称为“PE教父”，同时也是演员陈浩峰的丈夫而被人们所熟知。

据德宏资本官网介绍，其核心团队曾主导KKR、摩根士丹利在亚洲的私募股权投资业务，投资了中国平安、蒙牛乳业、海尔、通化东宝、领养一牛、南孚电池、中粮肉食、神农发展、恒安集团、百丽国际等多家企业。

刘海峰显然是“核心团队”之一。回顾时间线，刘海峰自1993年开始从事私募股权投资，曾担任摩根士丹利董事总经理兼亚洲直接投资部联席主管； 2006年跳槽至KKR，担任KKR全球合伙人兼大中华区总监；从KKR辞职后，他于2017年与朋友共同创立了德宏资本。2019年，德宏资本宣布完成“德宏资本一期”募资，金额超过20亿美元。加上同期募集的人民币资金，总规模达25亿美元，创下当时国内最大的一期募资规模。 。

上海交通大学上海高级金融学院教授蒋展表示，目前收购高鑫零售股权是因为线下超市整体估值处于较低水平，超市企业持有相当多的现金等价物，使本次交易可行。提供了较高的安全边际，一定程度上降低了投资风险。

2017年，推行新零售战略的阿里巴巴斥资224亿港元投资高鑫零售，持有36.16%股权。 2020年10月，增资279.57亿港元，成为高鑫零售控股股东。不计股息，阿里巴巴向高鑫零售投资逾500亿港元，此次仅以131亿港元的价格售出。

消息公布前，高鑫零售二级市场价格为每股2.48港元。据此，德宏资本的收购价格为每股1.75港元，折价近30%。

一村资本创始合伙人、董事总经理于童在接受证券时报记者采访时表示：“从消费行业的角度来看，其背后有一个清晰的逻辑，那就是目前行业估值处于水平较低，这为并购提供了难得的机会。进入时间。”

去年11月，高鑫零售发布了截至2024年9月30日的2025财年中期业绩报告。报告显示，报告期内，公司实现营收347.08亿元，税后利润1.86亿元，同比增加5.65亿元。元，实现扭亏为盈。

百亿港元并购背后的底层逻辑

“这可以看作是一个具有鲜明西方特色的并购案例，它控制一个公司，整合其资产，赋能其业务，进而盘活其资产。”谈及德宏资本的并购，宇通表示。

私募机构的中国式并购，主要是因为目前“退出难”的困境。该机构选择整合产业链资产，聚焦某一领域，收购上市公司，通过资产重组实现突破。相比之下，西式并购基金多为控股投资。成为大股东后，他们成为“驱动者”，迅速掌控全局，引领上市公司经营方向。

目前，我国涌现了德宏资本、新辰资本等一批专注于消费领域的并购基金。此类并购基金拥有消费行业的并购经验，对于收购后如何对目标公司进行转型、优化和完善运营流程、实现业绩稳健增长有一套完整的成熟策略。

新晨资本合伙人王冉旭此前在第三届中国私募基金流动性峰会上对并购基金进行了分析。财务投资者获得控制权，在企业经营中拥有重要权利。这些权利包括公司战略和人事任命。 、资本结构（包括债务和收入分配）等。“并购基金的目标不是通过‘低买高卖’的资本运作来获取回报，而是依靠收购后的企业成长和效率提升来获取回报公司”。

基于此，并购基金青睐的“猎物”具有鲜明的特征。记者在实际操作中发现，适合并购基金的资产有以下特点：行业属性比较传统，比如消费行业；有一定的收入规模和体量、稳定的业务模式、充裕的现金流；估值逻辑必须清晰，通常根据EBITDA（息税折旧摊销前利润）或P/E（市盈率）等指标进行估值。

“我们的投资具有单笔投资规模大、收益稳定、损失率低、DPI（投资资本股利分配率）高的特点。”王冉旭表示，当然单笔投资的回报不会特别夸张，很少有VC能赚到10倍以上。

德宏资本董事总经理王伟此前曾表示，作为一家专注于并购的基金，德宏资本不会盲目跟风、追求赛道。每个行业都必须长期持续探索，进行高度严格的尽职调查。结合行业专业知识和基本面分析，形成对行业和公司独特而深入的见解，发现独特的投资机会。

据介绍，德宏资本旗下投资企业中，约四分之三的被投企业为第一大或第二大股东。他们基本上是公司治理中的控制参与者或具有重大决策权的参与者。做能够真正提升公司综合运营能力的价值创造者。

投资高鑫零售能否续写传奇？

不过，消息发布后，高鑫零售股价持续下跌。截至1月14日收盘，高鑫零售股价为1.75港元/股，较消息发布前累计下跌29.44%。二级市场价格已与收购价格持平。此举显然是因为市场对德宏资本的进入不感兴趣。那么作为中国商超零售行业的新玩家，德宏资本能否续写并购传奇呢？

江湛在接受记者采访时表示，并购资金进入线下商超后，需要大量的投资，而这不仅仅局限于财务层面。更重要的是，他们需要深入思考未来的战略规划以及如何协调资源。比如，在当前电商蓬勃发展、线下商超竞争激烈的背景下，如何实施差异化竞争策略，发现独特赛道和商业模式，都在考验并购基金。

“收购并不难，但整合并不难。并购基金在收购传统产业时最大的考验就是整合能力，以及如何为传统的、成熟的企业赋能，尤其是在当前实体经济不景气的环境下。”面对诸多不确定因素，这一点值得观察。”广发证券并购部总经理杨昌建在接受证券时报记者采访时表示。

并购基金应该帮助成熟企业实现可持续发展。在江湛看来，有两条关键路径。一是降本增效，通过内部流程优化提高企业运营效率，必要时不排除裁员、资产分割、剥离等。非核心资产等。这也是并购基金在海外被认为“残酷”的原因。二是寻找拓展第二增长曲线的途径，如抓住产业链整合机会、收购优质标的、实现规模化扩张等。

证券时报记者分别联系德弘资本和高鑫零售，但双方均拒绝采访。不过，从高鑫零售执行董事兼首席执行官沉晖致全体员工的信中，可以窥见一些关键信息。

沉晖在信中表示，德宏资本的核心团队主导了多个消费、零售领域国内领先的投资项目。他们看好公司长期发展，与公司运营、战略、发展等方面的观点高度一致。德宏的投资理念坚持与合作伙伴互利共赢，创造可持续的长期价值。相信未来，它将在战略洞察、运营效率提升、市场拓展等方面给予公司更多的经验和支持。

据高鑫零售此前披露的2025财年中期业绩报告显示，担负第二条增长曲线的中超业态大润发超级，报告期内新开门店30家。经过自我调整，业绩显着提升，同店销售实现中高个位数增长。将成为高鑫零售未来开店的主力军。

“对于投资机构来说，在投资盛宴和产业整合的时代，如何找到自己的定位、寻找价值创造的空间也值得关注。”杨昌建说道。

江湛表示，控股并购绝非易事，其难度和复杂程度远远超出大多数人的想象。事实上，并购基金要求GP将“投资者心态”转变为“经营者心态”，亲自参与业务。

“早期基金的投资策略可以依靠大数定律。一般来说，如果投资10个项目，只有两三个能够成功上市，仍然可以实现整体盈利。但并购基金往往需要需要投入大量的资金和人力，所以在采取行动之前一定要慎重考虑。”江湛说道。

德宏资本董事长刘海峰此前曾表示，赚快钱的时代已经过去了。要实现跨周期持续稳定的投资回报，就需要赚硬钱。 “随着市场的成熟，更多的中国一级市场投资将向成熟市场靠拢，通过企业现金流和投后增值来产生回报将更加重要，而不是依靠市场贝塔值。”