岁末 A 股控制权交易市场暗流涌动，壳交易预期回温

直观地说，“易手”的案例最近密集出现。据上海证券报不完全统计，自10月以来，已有18家上市公司披露了控制权交易变动（不包括国有资产自由转让、家族内部转让等，下同）。其中，基本面下行、现金流紧张的公司占大多数，许多公司可能面临“戴帽子”或“空壳”的压力。

在水下，之前几乎无声无息的空壳交易已经由买家准备。多位投行家报告称，最近来询问买壳的人数明显增加，很多人直截了当：“我们有产业和基金，找个干净的壳。“借壳上市几乎绝迹，但目前，市场对它们的期望已经升温。据风险投资人士透露，IPO 从咨询到上市需要两三年时间，这“费力”但省时，并且已经在考虑这一点，以便让其投资的公司更快地实现证券化。

尽管买家和卖家热情高涨，但借壳上市的案例已经不再出现。民生证券发起人代表吴超表示，交易所一直严格监管囤积炒作、非法保壳、玩弄概念、摇摆重组、盲目跨境交易等交易。对于上市公司来说，资本运作应该从发展新的质量生产力的角度出发，围绕业务逻辑，有利于公司和目标企业的发展。

“易手”的情况经常发生

11月21日晚间，亚珍家居发布公告称，停牌期间，控股股东与交易方未能达成协议，控股股东决定终止控制权变更。

在此之前，A股市场已经密集出现了一批打算“易手”的上市公司。据上海证券报不完全统计，10 月以来，已有 18 家上市公司披露了交易控制权的变化。

例如，宝利国际近日宣布，公司控股股东兼实际控制人周德宏与一致行动的周秀峰拟转让股份，转让的总股份预计占公司总股本的22.57%。本次交易的对手方为池州投资科技股权投资基金合伙企业（有限合伙）。如果上述交易顺利进行，将导致公司控制权发生变更。

除了私下寻找受让方外，还有上市公司的实际控制人选择公开“卖壳”。10月24日，神科股份有限公司控股股东、实际控制人何全波拟以公开招揽意向受让方的方式，将公司全部42,187,500股股份（无限制交易股，占公司总股本的28.12%）转让给受让方，可能涉及公司控制权变更，对公司产生重大影响。

观察这些上市公司的成功情况，可以看出，基本面下滑、现金流紧张的公司大多占大多数。以 2024 年前三季度的业绩为观察节点，18 家上市公司中，9 家处于亏损状态，另有 4 家净利润同比下降。

从其“接收者”来看，目前有 13 家上市公司披露了新的实际控制人，其中 5 家计划并入地方国有资产，另外 8 家被民营资本收入囊中。吴超表示，目前控制交易市场的购买力可以分为三股：一是手中持有资产的民营企业，先试图夺取上市公司的控制权，然后寻求加载优质资产或“准后门”;第二，有招商引资需求的地方国有资产希望新增上市平台;第三，以金融投资为目的的企业，试图收购上市公司，实行资本运作。年底

“易手”并不容易

纵观这股“更权”浪潮背后的驱动力，上市公司的“壳”压或许是其中的重要一环。每年年底，大多数徘徊在金融退市指标线上的上市公司都会展开一场“空壳”战。除了控股股东注入优质资产、破产重整外，从外部引入“财务所有者”也是常见的手段之一。

从现有案例来看，在较短的时间内进行“所有权变更”谈判无疑存在许多变数。最近也有一些交易在宣布后很快就夭折了，这也反映了控制权交易的复杂性。

前面提到的雅珍家居就是一个例子。在宣布“变更所有权”行动之前，亚珍家居的业绩已呈现下滑趋势。公司 2023 年营收为 1.98 亿元，扣除与主营业务无关的营业收入 1.81 亿元，扣除非净利润亏损 1.34 亿元。2024年前三季度，公司未经审计收入为1.52亿元，扣除非净利润亏损5672.59万元（未经审计）。根据相关规定，如果公司 2024 年的财务指标不能得到有效改善，公司可能会受到退市风险提示。

看华融控股，公司11月16日发布公告称，公司控股股东浙江恒顺投资股份有限公司及其一致行动方上海天际投资有限公司正在筹划转让公司股权协议，这可能导致公司控制权发生变更。公告前，华融控股股价持续大幅上涨，11月13日至15日连续三个交易日每日收盘价上涨的偏差已达20%，属于股票交易的异常波动。然而，仅仅 4 天后，华融控股的“易权”计划就破灭了。

华融控股也面临着很大的业绩压力。公司2023年营业总收入为1.22亿元，扣除与主营业务无关的营业收入1.18亿元，扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润为-855.25万元，2024年前三季度营业收入总额为7663.14万元（未经审计）， 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为-275.16万元（未经审计）。

Shell 交易欢迎变量

从控制交易市场的两端，一些投资银行家报告说，空壳交易确实已经开始活跃起来。吴超说：“最近有很多人来咨询壳案交易，大部分都想买下上市公司的控制权，而且大部分都有资产注入的计划。

美联储证券总裁助理兼并购业务负责人尹忠玉也表示，从日常咨询来看，市场买壳的动机和需求明显增加。

从溢价率来看，买方对空壳交易的需求确实有所增加。过去，借壳上市几近绝迹后，大量没有产业价值的壳体变得无人看管，壳体价格也大幅下跌，出现量价双跌的局面。但从近期的案例来看，贝壳的溢价率有所提高，比如某智能制造企业转让股份的溢价率一度超过100%。

吴超认为：“在二级市场表现较好的背景下，购买上市公司控制权的人更多，控制权的价格肯定会上涨。每个人的心理都是：贵不贵也没关系，反正还是会涨的。“结合目前的IPO速度以及自身需求，民营企业和地方国资对贝壳的需求确实很旺盛。一方面，计划进行 IPO 的公司面临股东退出的压力，有上市的需要，因此寻求借壳或出售给上市公司也是一种选择;另一方面，地方国有资产本身也想吸引投资，为其资产打造新的上市平台，对上市公司的控制权需求更大。

尹忠玉补充道，不能排除部分买家是私募基金，希望通过买壳后不断发布并购消息来进行相关炒作。

然而，尽管买卖双方都热情高涨，但借壳上市的情况已经不复存在。尹忠玉认为，A股上市公司标准定义定义的借壳上市很少出现，但很多中小投资者心中仍然有借壳上市的主题。为了进一步降低小盘股和表现不佳股票的投机预期，同时给一些小盘股和具有工业并购价值的弱势股一个理想的“出路”，可以明确借壳上市的差异化监管红线。此外，应持续关注“准后门”扩展的监管问题。

展望未来，类似双城药业收购拟IPO公司的“准借壳”是否更受青睐？吴超表示，“后门”应该算是一个中性词，没必要多说。此外，如果拟公开招股的公司被上市公司收购，则只有部分公司可能构成“准借壳”。对于上市公司来说，应围绕商业逻辑，从发展新的质量生产力、有利于上市公司质量和目标企业发展的角度出发，进行合理的并购。